文丨李迅雷

一、全世界经济将步入低增添、高震荡时期

这一轮的疫情和通胀，其持续时间都可能比想象中更长。长久来看，全世界将步入低增添、高震荡的时期。二季度美国GDP接着负增添，通胀高位运转，这类概况是相比罕见的。往日美国长久低通胀、低增添，现在却变为高通胀、低增添。与此同一时间，美国失业率处在历史低点，这讲明当前美国经济并没有衰退，甚而表现偏热态势。

为什么全世界经济会步入低增添、高震荡时期？人类历史没有非便是战争与和平的交替，战争将一切推倒重来，全部社会秩序从新构建，往日的富人变成穷人，使穷人从新得到新的机会。但1945年二战完毕以来，全世界根本无产生过大范围的全球战争，迄今和平局势曾经持续77年。这带来了三个重要浮动。一是人跟当然的关连产生了相当大浮动；二是国与国的经济实力的此消彼涨产生了戏剧性浮动；三是和平的持续意指着游戏准则长久连续且根本不变，其结果必定是贫富差距越来越大。这三个浮动让得经济增添面对庞大挑战。

二、本年下半年全世界及华夏经济情势剖析

上述诸多难题能否会进一步恶化？这也是值得思考的。例如随着国与国之中进行的不平衡性越来越强，地缘政治难题该如何解决？再例如通胀是否尽快回落？二战以来，物价稳固的时间要远远长于通胀的时间。也便是说，当前的通胀持续局势是咱们无经验过的。本次通胀本质上是公共卫生危机、局部战争导致的大宗商品供给短缺难题。尽管美国要求侧无遭到多少作用，但供应侧的难题仍待解决。2008年次贷危机是流动性显露难题，最重要的体现为失业率大幅上升，公司和居民部门大批去杠杆；但源于供应端难题适中，因而无显露通胀。当前美国供应短缺难题将不容易在短期内获得缓和，于是通胀负担相当大。

图1：美国近三年劳能源市场及CPI数据

华夏方面，受居民收入增速放慢的作用，要求侧持续收缩。这会激发甚么结果？当前我们国家正处于利率水准相对较轻的阶段，这跟2008年美国次贷危机泡沫破灭、90年代初日本房地产泡沫破灭的前提要求其实不相同。那时美国、日本的经济切实过热，金融创新活泼、经济也十分繁华，是以显露了泡沫。而当下华夏金融创新十分谨慎，利率水准又处在相比低的位子。假如非是为了抵御近期美国等高通胀的外溢作用，我们国家原本是具有降息体积的。是以当前我们国家面对的难题与往日很不一样，这类差异会给资本市场带来深切作用。

咱以为资本市场便是对经济构造、时局浮动和经济长周期的反应。在当前概况下，希望大牛市是不现实的，由于好多难题都隶属“灰犀牛”事故。“黑天鹅”简单解决，但“灰犀牛”很难解决。在构造固化、泡沫刚性的背景下，假如要解决“灰犀牛”难题，需付出庞大的代价。

例如美国经济下行，尽管特朗普、拜登都给出了药方，但谁去抓药呢？之是以政策设置在实操层次不容易实现，便是由于存留利益从新分配的难题。在阶层固化惨重的社会背景下，好多难题不容易解决。此刻美国1%的富豪具有近40%的产业，贫富差距过大的解决方案一拖再拖，最终只能靠财政举债和美联储“放水”，这就让得货币总量越来越大，产业价值泡沫也越来越大。为何泡沫那么大，但泡沫始终无破灭呢？最近有一个德国人写了一本书，叫《韧性时期》，该书指明了当前咱们面对的诸多难题和风险。正由于咱们充分预见和估算到了这种风险，是以泡沫始终无被戳破。泡沫难题早晚要解决，但应如何解决？这是当前须要思考的难题。

在此背景下，华夏没必需再去追求全年5.5%的增速指标。终归本年遭到疫情和房地产两大风险的作用。咱以为当前华夏更要紧的任务是防范风险。这就须要坚持底线思维，幸免金融、房地产等范畴产生体系性风险。因而货币政策、财政政策要与国家内部指标相适应。是以7月末中央经济事业会议并未重申“强刺激”，却是要“守住底线”。

三、大类产业配置提议

日前来看，市场情势全体可控，咱们应当要点把握构造性机会。既然咱们已对经济进行和风险有了充分预期，也势必会有诸多的应对预案。未来稳增添的焦点仍是政府部门加杠杆（尽管本年无大幅度加杠杆）。未来潜在增速回落曾经是势必趋向。假如经济增添不追求数量，就势必要追求品质。是以A股市场仍是会反应出经济政策的浮动、以及经济转行进程中所应当采用的措施。

当前咱们面对的最要紧的经济转行，便是房地产市场的上行长周期曾经往日，这对经济的作用是庞大况且深远的。越来越多人以为，房地产对华夏经济增添的庞大支撑力量正好一步步削弱。同样受疫情作用，2020年房地产投资增速是7%，本年上半年是-5.4%。这意指着2020年房地产是经济增添的能源，而此刻却曾经成为阻力。另一方面，这也意指着我们国家经济不得不转行。判断房地产市场能否显露拐点，咱们采纳的是“年青人数范围*城镇化率”这一目标（图2、图3），而不行单纯地用城镇化率做出判断。由于人数年龄构造曾经产生了深切浮动。

图2：美国、日本都市化率与房地产关连

图3：我们国家人数构造与城镇化率关连

经济转行会对资本市场发生相当大作用。往日地产、金融类到市场企业在全个A股市场的利润占比超越50%，本年上半年华夏金融业增添值占GDP的比例达到8.8%，大幅超越美国。日本房地产泡沫破灭以后，金融增添值占GDP的比例不停下调，现在唯有5%左右。1990年全世界市值前十大企业中，有6家皆是日本的银行，但此刻全世界市值前十大公司中无全家日本公司。这类浮动反应出全世界经济已映入高科技和互联网主导的时期，这种时期更注重科技进步、愈加注重形式创新，愈加注重经济增添的品质，更多的机会来源与新经济相干资产，更注重公司市场份额的浮动和头部公司的崛起。不论是大产业的龙头，仍是小产业的隐形冠军，唯有持续维持高成长才是硬道理，才能给投资者带来更多机会，才能让市场维持生机。

全体来看，咱以为未来股市的总指标数据上升体积局限，但必定存留构造性机会。往日市场上第一大的两大板块：金融、地产，往后可能都面对收缩。自然收缩中也有构造性机会，例如间接融资范围收缩，干脆融资比例可能会提升。全体来讲，咱们必需要及时转变投资观念，关心具备焦点竞争力的公司和自助创新能力的公司，关心能顺应市场浮动、不停创新的公司，这将是未来资本市场上最有迷惑力的标的。