文丨读懂财经

在查理·芒格看来，连锁店的概念是一种诱人的发明。

当塑造出一种可以的单店模子后，可行经过准则复制同一治理来增添收益，有用的连锁形式能发生强盛的范围经济。

连锁差不多可行说是21世纪最最重要的的商业形式，往日十来年，也成为国家内部若干产业的进行主旋律。典范如酒店产业，并诞生出华住团体、锦江酒店、首旅酒店这三大连锁巨头，也诞生了如亚朵这样的新款连锁酒店品牌。

早在2019年便计划A股到市场的亚朵，屡次终止后转战美股。一会儿前，亚朵正规递交了招股书。

与惯例连锁酒店自下而上的路径不同，亚朵成立之初瞄准的便是中高档市场，创始人王海军立志“让酒店不但用以睡觉”。

因而，全家最文艺、最会跨界玩IP的酒店诞生了。从财经作家吴晓波，到同道大叔、差评，再到知乎、网易云、虎扑，亚朵差不多与各样头部IP合作。重申人文、情感、温度等系列运营伎俩，让其迷惑各路文艺青年+新中产，短短几年便成功在中高档酒店市场有了一席之地。至少，从远超同好的每日已售客房均价和不低的入住率上看是这样。

但亚朵的难题也很显著，那便是盈利能力低下。不论是装修设置、效劳品质，仍是主打的人文关怀，都极大拉高其酒店运营本钱，即便是远超同好的房价也难以掩盖。在疫情侵袭前的2019年，亚朵EBITDA占营收的比例仅11.64%，这一水准甚而不及老练型连锁酒店巨头们的一半。

经营效能极低这一劣势，让亚朵的前景难言乐天。近年来，连锁酒店巨头们纷纷发力中端市场，凭借范围、资本和治理优势，渐渐以更低的本钱追平亚朵引认为傲的优质效劳。在巨头的围攻下，留给亚朵的时间少许了。

须要讲明的是，具有人文情感的创业者，永远值得尊重。可是，如何把人文业务做大而且做强，是亚朵IPO必需回答的难题。

/ 01 /“人文”支撑起的高房价

时间回到2012年，假如有人说说要做全家效劳中产阶级的“生活形式”酒店，还要做各式IP联名酒店，大概你会感觉他有点痴人说梦。

终归那时国家内部酒店市场呈哑铃型分布，两端的高端、豪华酒店和经济型酒店业态强盛，当中的中端市场虽小但要求日渐上涨，以华住、智选酒店为主的产业老江湖全都虎视眈眈。

这种人便是亚朵的创始人王海军，一名酒旅游业老炮，在携程、华住打拼好几年。那时他以为市场上缺少创新、有特色有专题的中端酒店，亚朵要填补这一市场，做有差异化的人文酒店。而亚朵的名字来由，则是云南一种小村落，村子不富裕，但可行感触到大家笑容背后的美满感。

作为人文精神的载体，“亚朵”再适合只是。2012年底亚朵成立，次年8月第全家酒店营业。

亚朵的每家酒店都有大数目的藏书数量，在大堂、房间、走廊、餐厅等不同位置吊挂着本地摄影作品，另有24小时自主洗衣房、阅读体积等等。为了学习偶像乔布斯近乎苛刻的使用者体会，亚朵不卖钟点房、不让差评过夜，每个一线员工另有300元的受权额度来为使用者解决难题，使用者在与亚朵交互进程中发生的要求、提议都会被纪录——例如喜爱睡哪款枕头。

重申人文关怀、个性化效劳，让亚朵在一众高度准则化的酒店中看起来，切实与众不同。

除此之外，王海军2018年将亚朵对标迪士尼，将酒店商业形式描画为“酒店+人群+IP”，经过“导入更多的跨界IP，塑造更高的知名度”。2016年第全家IP酒店是与吴晓波联名，今后亚朵在联名IP酒店上不遗余力，与网易严选、虎扑、知乎、网易云音乐等先后合作。

你能叫得上名字的年青人社区，亚朵差不多都曾合作过，这切实帮助亚朵开启了知名度。

依据招股书，截止2021年一季度末，亚朵共开设了608家酒店，大家都有71121个房间。此中，定位中高档的人文酒店Atour是主力，占总房间数的85.7%。依照弗若斯特沙利文数据，亚朵是华夏第一大的中档偏上连锁酒店品牌。

这一说法有待商榷。只是，从产业几个要害目标来看，亚朵至少在价值上根本站稳了中高档市场。

2019年，亚朵全体入住率为73.4%，超出国家内部中档偏上酒店业65.5%的平均入住水准。73.4%的入住率，略超出同期首旅如家麾下中高档酒店72.2%的入住率，略逊于美国巨头希尔顿75.7%的入住率。

再来看每日已售客房均价，2019年亚朵的客房均价为429.5元。这一水准，不但超出国家内部中档偏上酒店业405.8元的均价，愈是远超出如家麾下中高档酒店（319元）、锦江酒店中端酒店（260.07元）的均价。

2020年疫情时期，亚朵的体现也优于同行，入住率和每日已售客房均价下降水平较轻，全年RevPAR（平均可出租客房收入，即入住率×每日已售客房均价）为275.1元，同比下降16.51%。相对而言，华住团体全部酒店RevPAR为149元，同比下降24.75%；首旅酒店中高档营业RevPAR同比下降41.2%，锦江酒店中端酒店RevPAR同比下降23.55%。

自然，疫情下的数据仅供参考。但从不低的入住率，及更高的每日已售客房均价来看，亚朵已经过提供的效劳和品牌所表现的人文关怀，在中档偏到市场场有了一席之地。

/ 02 /高房价背后的盈利困境

在价值端根本站稳脚跟，其实不意指着此刻的亚朵可行高枕没有忧。恰好相反，更高的房价却无为亚朵带来更高的盈利。这种难题在连锁商业全球更为致命。

依据招股书，亚朵收入由三部分构成，加盟治理酒店、自营租借酒店，及零售和其它营业。源于招股书仅披露了2019年和2020年数据，疫情导致2020年数据不容易反应酒店真正经营概况，因而咱们仅能参考亚朵2019年的财务数据一窥其运营概况。

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与国家内部好多连锁酒店相似，亚朵最重要的采纳的是治理加盟形式。2019年其治理加盟的酒店数量为391家，占比达93.1%。

而与其它连锁酒店不同的是，亚朵的收入大头来源加盟治理酒店营业。2019年，亚朵营收为15.67亿元，加盟营业收入为8.4亿元，营收占比为53.6%。依据招股书，亚朵加盟酒店收入还包括供给给加盟商的酒店使用物品及其它产物收入，企业未披露详细数据，只是从加盟营业收入占比来看，这一块收入占比不会太差。

原因在于，通常概况下，加盟形式只收取初次特许经营费，及固定分成、体系费、会员注册费等，源于本钱低利润率更高，但收入范围要远低于自营酒店收入。参考华住酒店，2019年自营店、加盟和特许店区别为688家、4930家，占比近9成的加盟和特许店只奉献了3成收入。

而亚朵，占比93.1%的加盟酒店则为其奉献过半收入。2020年这一比重还进一步提高至59.1%。

理论上，酒店加盟治理收入占比高，意指着其利润率不会太差，终归加盟比较自业务务，隶属轻产业运营。但亚朵是例外，不然企业全体盈利情况还不至于如许难看。

详细来看，在本钱费率端，仅酒店运营本钱就多达10.97亿，占亚朵总营收的70%，加之其它运营本钱（占5.2%，根本为情景零售营业本钱）和三大费率、营业前费率，合计占比达95.1%。这也导致，2019年亚朵净利润仅为6469万元，净利率唯有4.1%。

这与其超出产业的入住率及每日已售客房均价造成了鲜明对照。横向对照来看，亚朵这一净利率也低得可怜。

仍以华住为例，2019年其净利润为17.69亿元，净利率达15.78%。华住酒店经营本钱占营收的比重仅为64.1%，且近年来不停下调（2020年除外），其它经营本钱差不多可行疏忽不计，这两项本钱支出的差异成为华住和亚朵净利润率差距显著的最重要的原因。

自然，费率端也有必定作用。2019年亚朵的出售费率率为9%，华住为3.8%；亚朵的治理费率率为16%，华住为9.5%。

假如以酒店产业更为经常使用的业绩目标，息税折旧摊销前净利润，即EBITDA来看，亚朵与主流酒店巨头的差距同样非常显著。

2019年，亚朵非美国公认会计标准下的EBITDA为1.82亿元，占总营收的11.64%。而同期，华住团体经调度EBITDA为33.49亿元，占总营收比例多达29.87%，锦江酒店经调度EBITDA占营收的比例为20.08%，希尔顿这一比重也多达24.42%。

源于过高的经营本钱，亚朵与与老练的酒店团体比较，利润水准依旧偏低。而这当然要由亚朵重申的非标个性化效劳、人文关怀、IP战略等“背锅”。

你可能会讲，比较华住等巨头的体量，亚朵的范围效应还在积蓄之间。这话不没有道理，但不需要忘了，后者的入住率、客房均价更高。

而且，与华住等酒店比较，亚朵还多了一项情景零售营业，该营业2019年占营收比重为7.1%。通常来讲，经营花费品毛利和净利水准要超出酒店运营。若考量到这种要素，亚朵酒店的经营本钱愈是高得离谱，经营效能低得可怜。

而在连锁酒店产业，效能便是寿命。军团作战下，一丝点效能的差距就会被没有限放大。亚朵尽管在2020年疫情作用下体现不俗，但在后疫情复苏时期，亚朵相关于巨头的劣势也会愈加放大。

/ 03 /巨头围攻下的“夹缝求生”

通常而言，连锁店的进行，最焦点的优势便是效能。如沃尔玛的崛起，便是凭借效能优势不停击败小城镇上的零售商，等范围变大以后才最初摧毁大公司，击败西尔斯。

在国家内部酒店产业，日前仍存留这类机会，那便是连锁酒店相关于单体酒店的优势。尤其是在亚朵主攻的中端市场。

依据招股书，截止2020年底，华夏酒店连锁率仅31.5%，远低于全世界41.9%的平均水准以及美国72.9%的连锁率，连锁酒店进行体积依旧相当大。

2015至2019年时期，连锁酒店房间数由290万间提高至510万间，CAGR为15.2%。分开来看，两端的豪华型酒店、高端酒店和经济型酒店房间数量CAGR区别为10.7%、15%和9.6%，跑输市场，而中档和中档偏上酒店房间数量CAGR区别为35.1%和25.7%，增添明显。

弗若斯特沙利文估计称，2021至2025年，中档酒店和中端偏上酒店增速仍将超出大盘，此中，中端偏上酒店增添最快。

这是亚朵的进行机缘，也是全个产业的机会。源于品牌调性、运营战略，亚朵在中高档市场有了必定品牌优势，但这掩饰不了其正好面对酒店巨头们围攻的实是。

自2015年起，国家内部酒店巨头便最初纷纷鼎力进军中端酒店和中高档酒店市场。锦江先后采购法国卢浮、铂涛团体和维也纳酒店，华住在本身中档酒店全季发力之外，也采购了桔子水晶酒店。

依据亚朵招股书，以房间数计，2020年亚朵在国家内部中档偏上酒店市场份额第一，为9.4%，第二名为华住，市场份额7%，三四名是国外酒店团体，第五名是首旅酒店，市场份额4.4%。

这点连锁酒店巨头们，既有范围优势，能将运营本钱压到最低，又有区位优势，霸占都市最好位子，早期区位布置可行满足市场要求，更有团体化优势，麾下多品牌能满足多样化要求，同一会员体制更便捷。

反看亚朵，比较于惯例连锁酒店，其定位是做有差异化、更高效劳素质的酒店治理企业，与多项IP合作，以及人文特点，可行说为酒店产业带来了极大的创新。

但近年来，亚朵过去最看重的效劳品质正被渐渐追平。例如亚朵之前为人称赞的健身房和24小时洗衣机等，日前华住的中端酒店全季也均有装备；包括全季、桔子水晶、喆啡等酒店在内的中高档酒店也最初重申个性、专题化。

亚朵依托酒店IP化塑造差异体会，但这不容易准则化复制。而非标化的所谓人文情感又极大拉高了运营本钱，短时间内难言令查理·芒格称奇的连锁范围经济。

这次IPO，亚朵也没能讲出新故事。随着巨头们的持续发力，留给亚朵的时间少许了。

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