文丨中金企业

美国二季度GDP季调环比折年率-0.9%，远不及市场预期的0.5%，考量到一季度GDP环比折年率为-1.6%，美国经济曾经延续两个季度环比负增添。

从分项看，二季度个人花费支出增添1%（环比折年率，下同），较一季度的1.8%有所下调，对GDP增添奉献为0.7个百分点。进一步看，耐使用物品花费下调2.6%，拖累GDP增添0.22个百分点，此中的车子及零部件花费、家具家电花费均体现疲软，讲明部分出行和居家要求已随疫情作用削弱而衰退。非耐使用物品花费下调5.5%，且是延续两个季度负增添，拖累GDP增添0.85个百分点，此中的食品、石油和燃料商品花费均为负增添，或与粮价和油价上升导致客户下降食品燃料花费支出相关。效劳花费体现较好，环比增添4.1%，对GDP奉献达1.78个百分点，此中的房租、医疗、交通、娱乐、餐饮与住宿花费均稳步扩张。概括来看，个人花费支出体现出商品弱、效劳强的特征，这适合疫情削弱后美国花费要求重心从商品调转方向效劳的逻辑。

固定产业投资下跌3.9%，较一季度5%的增添显著回落，对GDP增添拖累为0.7个百分点。从分项看，设施投资在上季度大幅扩张14.1%后于二季度下跌2.7%，此中，消息料理设施与产业设施均下调，对全体增添形成拖累。这可能讲明公司在利率上升与总要求放慢的环境下，曾经无强烈的意愿来追加投资和改进制造。二季度建筑投资也大幅下跌11.7%，而房地产投资的跌幅愈是达到14%。咱们以为房地产疲软与房贷利率大幅攀升相关，往日几个月30年期房贷利率从3%上升至挨近6%，导致房地产量销量售数据迅速下降，从而对地产投资带来负担。

储存投资拖累GDP增添约2个百分点。虽然美国公司仍在补储存，但补库的节拍已显著放慢，特别是在昨年四季度和本年一季度储存显露强劲反弹后，公司补库的能源进一步下调。咱们跟进的库销比数据显现，在零售商储存中间，除了车子和服装以外，其余零售商的库销比均已规复至疫情前水准，这意指着延续补库的体积将相比局限。

出口增添18%，进口增添3.1%，净出口奉献GDP增添1.4个百分点。一季度出口下调4.8%，二季度出口增速转正且大幅扩张，对经济增添带来正向奉献。只是，随着全世界经济增添前景黯淡，咱们估计延续出口也难以有强劲的体现。进口增速由上季度的18.9%显著放慢，此中，商品进口下调0.1%，较一季度的20.2%大幅下调。进口放慢讲明美国本身要求边际走弱，这与前文所说到的商品花费降温、补库与投资要求放慢也可互相印证。

政府开支下调1.9%，延续第三个季度下调，对GDP增添拖累0.3个百分点。此中，国防、非国防、位置政府支出均表现持续下调趋向。短期来看，在通胀高企的背景下，美国政府仿佛不容易再颁布大范围财政刺激计划。咱们估计本年财政对GDP增添的奉献全体将是负向的。

最终，如何了解美国GDP延续两个季度负增添？美国经济能否曾经陷入衰退？从技艺上讲，美国经济仿佛可行被贴上衰退的标签，这是由于市场和媒体习惯于将GDP延续两个季度负增添定义为“技艺性衰退”（technical recession）。但从经济运转上讲，咱们还须要进一步剖析其内在的逻辑。对此，咱们可行从GDP数据所反应的实际底蕴、前瞻性、政策含义三个层次来看：

从实际底蕴看，与一季度比较，二季度的GDP负增添更像是具备实际意义的经济萎缩。这是由于一季度GDP环比虽是负增添，但代表内部需求的花费和投资体现还相比好。比较以下，二季度花费投资显著走弱，表达经济内生动能曾经最初下调，特别是耐使用物品花费、房地产投资、储存变动等焦点内部需求目标体现疲软，表达通胀高企和利率抬升对美国经济的作用曾经显示。

以前瞻性看，二季度GDP或预示着美国经济列车正向衰退驶去，“实际性衰退”可能提早到来。假如说之前市场关于美国经济衰退的讨论仍是停留在情绪面子上，那末然后将更多聚集于真实意义上的衰退，关于衰退产生时间点的判断也可能从2023年提早至2022年。如前所述，二季度花费投资走弱一部分与高通胀相关，另一部分与货币压缩相关，而这两个要素在短期内又不会很快消失，这意指着三季度花费投资将接着承压。假如三季度GDP同样由于花费投资疲软而环比负增添，那末即使不考量一季度GDP的特殊性，二、三季度的延续负增添也将使经济衰退变成现实。

从政策含义看，二季度GDP接着走弱也不足以让美联储停止加息，而这也将进一步强化美国经济下好的趋向。在刚刚完毕的美联储7月议息会议后，鲍威尔承认了美国经济放慢的客观实是，但他也以为经济增添放慢是有必需的（necessary），由于唯有增添放慢至低于潜在水准才能对通胀发生抑制效用[1]（请参考汇报《加息接着推行，增添还需下行》）。也便是说，牺牲经济增添是换取物价稳固所必需付出的代价。另外，鲍威尔也有意淡化美国二季度GDP，暗示即便数据疲软还不会障碍美联储接着加息。持续的加息或将使金融要求进一步收紧，从而使美国经济增添面对更多下行负担。因此来看，下半年美国将接着面临“数据弱、政策紧”的难堪局势。

图表：美国GDP环比增速奉献拆分

材料来自：Wind，中金企业探讨部

图表：美国GDP分项数据一览

材料来自：Wind，中金企业探讨部

图表：房地产量销量售持续下调

材料来自：Wind，中金企业探讨部

图表：除了车子与服装外，多数零售商的库销比已回到疫情前水准

材料来自：Haver Analytics，中金企业探讨部