记者 | 陶知闲

编辑 | 陈菲遐

风能和光伏、能源电池一直被视为新燃料范畴的“三驾马车”。和电池宁德时期（300750.SZ）、光伏隆基股份（601012.SH）区别多达150倍和50倍市盈率的高估值不同，风能龙头金风科技（002202.SZ）仅仅20倍的估值，显得额外“廉价”。

是被市场遗忘仍是还有隐情？为何金风科技没有办法像光伏和能源电池一样被热捧？翻开历年年报，可行发觉金风科技的优势并未宁德时期和隆基股份那样高。

昙花一现的“外表繁华”

廉价当然有廉价的道理。

金风科技是国家内部最早映入风力发电设施生产范畴的公司之一。凭借在风体制造上面的营业优势，企业先后映入风电效劳（即运维效劳，包括巡检、人脸辩别等利用效劳以及陈旧机组改装、营业估价等其它营业）和风电场投资与开发营业。

作为产业的“老大”，金风科技营业扩展之路已现疲态。本年前三季度企业营收335.5亿元，同比下降9.4%，是近三年来初次营业萎缩。本年上半年，企业三大最重要的营业风体制造、风电场投资与开发和风电效劳营收区别为128.7亿元、27.8亿元和16.45亿元，占总营收比重的71.9%、15.53%和9.19%，同比区别下降11.67%、增添32.34%和下降26.17%。三大营业两个下降，足以显示进行碰到阻碍。

帮助金风科技保住“颜面”的是净利润。本年前三季度企业归属净利润30.13亿元，同比增添45.61%。须要指明的是，企业营收下降净利润增添最重要的受焦点营业风体制造毛利率大幅提高作用。该营业毛利率由昨年上半年的16.26%增添于今年上半年的的27.43%，受此作用企业全体毛利率同期由17.26%增添至26.28%。

金风科技毛利率“外表繁华”来自于风机的大型化趋向。本年我们国家新加陆上风机装机单机功率不停大型化，由2MW向5MW转变，因此激发单位功率机组下调从而带来单位原资料本钱下降。在规划装机量固定的背景下，大型化又让得风机施工一律数量降低从而降低建安本钱，提高施工效能。

在风机大型化背景下，金风科技抓住了机缘，这也是企业本年毛利提高的基本原因。与产业机组大型化趋向绝对，本年上半年金风科技3S/4S、6S/8S机型出售容量区别为1151.9MW、794.9MW，同比增添316.80%及379.43%，占比为38.8%和26.8%；原来主力机型2S则由昨年同期的3571.7 MW下降至1017.4MW，跌幅多达71.51%，营业占比也由87.12%下调至34.3%。

但金风科技高毛利率的状况其实不可持续。

从产业看，风电机型革新较慢，短期行家业机型再次向上扩展几率适中；从收入看，风机设施占风电名目装机本钱的45%左右，是最最重要的的本钱端，在全个风电产业平价时期的背景下，下降生产本钱以提高名目经济性是大势所趋。风电头条数据显现，本年10月份陆上风电机组收购平均中签价值为2227元/kW（不含塔筒），相较本年初的价值已下调了23.68%，相较2020年下半年的4250元/kW愈是挨近“腰斩”。风机收购价值不停下降将干脆作用金风科技毛利率。

产业将要退潮

关于产业头部公司来讲，想要长久维持高毛利有两大伎俩，经过技艺优势保价或许实现大范围资产化“削本”。然则关于金风科技来讲，这两条路都不可以。

金风科技在技艺上具备短板。企业的风机以直驱永磁技艺为主，优点在于机械故障少，损失小，维护本钱低，尽管初始本钱高但概括本钱低。但直驱缺点也较为显著，源于空间和重量大，存留运输安装本钱更高、整机可靠性不足的劣势。况且，源于置于机舱之外，更易遭到腐蚀，关于海上风电来讲挑战重重。

与之对照，半直驱永磁是指风轮机经过齿轮箱变速接下来接连永磁同步发电机，采纳了一级的中低速齿轮箱。其具备空间较小、安装本钱低，具备可靠性和齿轮箱紧凑性等优点；然则半直驱永磁须要更换齿轮箱，运营和维护费率较高。在产业大型化趋向下，本身“笨重”的直驱永磁还须要在技艺上有所突破。

从范围看，全个风电产业抢装潮已过，日前处于退潮期，产业前景不明，这也是令投资者最为担心的。

2019年5月，国度发改委发表《国度进行改革委对于改善风电上网电价政策的通告》，请求陆上和海上名目区别在2020年底和2021年底前达成并网发电才能得到补助；以后陆、海风电将告别补助时期，周全实现平价上网。为了在风电产业勉励政策撤消前获取补助，国家内部许多数风电公司加速施工建造，产业要求迅速扩张，2019年至2021年内，产业延续显露“抢装潮”，此中占比很大的陆上风电抢装潮已于2020年底完毕，本年底海上风电抢装潮也将完毕。在退坡政策的作用下，产业增速放慢是势必。

2022年风电产业不容乐天。依据GWEC估计，未来五年全世界新加风电装机量的复合增添率仅为3.83%，到2025年全世界新加装机量为112.2GW。此中2021年和2022年新加量将显露延续两年同比下降。国度燃料局发表数据显现，2021年前10个月全中国风电新加并网装机1919万千瓦，同比仅增添4.92%。作为风电建造“主战场”，产业增速已现疲态。

技艺和范围双缺失以下，出售下降对金风科技来讲成为了势必。更令人担忧的是， 面临穷追不舍的对手以及日渐缩短的市场体积，金风科技市占率不停下降，显露往下拐点。

金风科技尽管在国家内部风电市场所占率延续十年名次第一，2020年全世界风电市占率一度名次第二（13.06%市占率），但和身后追随者的距离越来越近。数据显现，2020年金风科技国家内部新加装机容量达12.33GW，国家内部市场份额21%，相较2019年的28%下降了7个百分点。源于风电产业技艺革新缓慢，门槛其实不高，这给了“外来者”搅局的机会。2020年在产业要求激增的背景下，头部三强金风科技、远景燃料和明阳智能（601615.SH）并未像光伏、锂电池等新燃料产业头部公司一样，抓住机会扩展“城池”，却是被其它风电生产商吃下更多份额，上述三家企业的市占率由2019年的63%下降至2020年的48%。

以三一重能、运达股份（300772.SZ）为代表的第二梯队抓住了机会。日前处于IPO阶段的三一重能昨年风力发电机组营业营收87.23亿元，同比大增893.86%；运达股份昨年和本年上半年风电机组营业区别实现营收113.39亿元和49.2亿元，同比增添133.49%和40.18%。

低估值成陷阱

除了外患，金风科技另有内忧。

金风科技背负着巨额负债。2021年三季报数据显现，企业产业负债率已多达69.79%。值得注意的是，2018年至2020年企业产业负债率区别为67.46%、68.73%和67.95%，长久处在70%左右。另外流动比率和速动比率区别为0.97和0.81，双双低于1显示企业存留流动风险。须要指明的是，企业有息负债多达301.62亿元，是其净产业的87.63%，此中一年内到期的非流动负债为41.87亿元，短期借款14.22亿元，长久借款245.53亿元。

巨额的有息负债带给金风科技大批的财务费率。2021年前三季度企业财务费率多达9.01亿元，占当期净利润比重的29.9%。另外，金风科技另有大批隐形债务和诸多诉讼。截止10月15日，企业及控股子企业对外担保总余额多达55.22 亿元，占最近一期经审计净产业的比重的16.16%。截止本年6月底，金风科技被诉或被申请仲裁共31起，涉案金额多达22.44亿元。

三角债一直困扰着金风科技。截止本年9月底，企业应收票据及应收账款合计225.66亿元，而应付票据及应收账款合计多达276.48亿元。巨额的应收及应付票据加剧了现款流的负担，而上下游“合力”造成的三角债则增添了企业金融及经营的风险。2020年公便计提信用减值损耗及产业减值损耗共计5.75亿元，本年前三季度愈是计提6.52亿元。

值得一提的是，截止本年6月底，金风科技其它应收款多达21.9亿元，同比增添125.48%，此中与第三方往来款多达16.94亿元，同比增添94.04%。这点往来款到底来源哪里恐怕还须要企业给出更多解释。

这样看来，金风科技的低估值看起来更像是个陷阱。和宁德时期、隆基股份的高估值比较，金风科技20倍（TTM）的估值看似“便宜”，但内忧外患以下，前景当然不被投资者看好。

面临未来种种不利要素，趁着本年业绩高点，金风科技多位要紧股东纷纷减持。企业最大股东（去除H股，下同）和谐健康保障股份局限企业-万能产物（下称和谐健康）于9月18日公告拟减持不超越5%的企业股份，日前已减持1%；第二大股东新疆风能局限责任企业，自2020年四季度以来已累计减持1.98%股权，持股比重由13.76%下降至11.78%；第三大股东华夏三峡新燃料（团体）股份局限企业（下称三峡燃料）于10月29日公告计划减持不超越2%的企业股份，截止11月5日，已减持5205万股，占企业总股本比重的1.23%，持股比重已由10.53%降低至9.30%。